Publicidad
Jueves 29 de julio de 2010 - Actualizado hace 1 hora
Encuesta Anif repo-central: expectativas de inflación y postura monetaria
Sergio Clavijo - 0 Comentarios
Publicado: 18.03.2010
La Junta Directiva del Banco de la República (BR) mantuvo inalterada su tasa de interés de intervención en el 3.5% el pasado 26 de febrero.

Esta decisión se ajustó a lo esperado por el consenso del mercado (el 96% de los encuestados), donde sólo un 4% (Anif) consideraba que habría sido apropiado recortarla en 25 puntos básicos (pb), aunque anticipaba que ello no ocurriría.

Entre tanto, la inflación se ha mantenido bastante estable y los anticipados “rebrotes” inflacionarios aún no se han concretado.

En efecto, el Dane informó que la inflación de febrero fue sólo del 0.8%, con lo cual, su lectura se mantuvo estable en un 2.1% anual, mientras que la inflación subyacente (sin alimentos) inclusive redujo su lectura anual del 3.1% al 2.9%.

Anif había venido recomendando, desde finales de 2009, una ligera disminución en la tasa repo-central, con el propósito de darle soporte a la débil demanda agregada. Ello resultaba consistente con un panorama macroeconómico de: i) tasas de desempleo que bordean el 14.6% a nivel nacional y el 15.3% a nivel urbano (medio punto porcentual superiores a las de hace un año); ii) recorte del gasto público en un 0.8% del PIB (para evitar mayor deterioro fiscal); y iii) mayor apreciación cambiaria (lo cual retrae la demanda agregada).

Sin embargo, el Banco de la República (BR) ha sido de la opinión que existen riesgos de rebrote inflacionario que le harían elevar “pronto” su tasa frente al actual 3.5%. Dado que ya se empieza a agotar el tiempo para que el BR realice dicha reducción, por lo menos debería estar dispuesto a compensar “el tiempo perdido” a través de postergar sus alzas hasta mediados del segundo semestre del presente año. Más aun, dado que desde principios de marzo de este año el BR se embarcó en intervenciones cambiarias (hasta por US$1.500 millones hasta junio), es factible que se generen excesos de liquidez.

Esto debido a las dificultades para esterilizar totalmente dichas intervenciones cambiarias (ver Comentario Económico del Día 9 de marzo de 2010). Por esta razón, Anif ahora considera que lo correcto sería mantener la tasa repo en un 3.5%, dado que es factible que el “impulso” adicional que estábamos esperando se produzca por la vía de cantidades de dinero (y no por un menor precio).
El sondeo de marzo revela que la totalidad de los analistas considera que la tasa de referencia de política monetaria debe permanecer estable y que eso es lo que hará el BR en su próxima reunión del 26 de marzo.

Resultados de la Encuesta Anif sobre la repo-central del BR En este sondeo participaron 7 bancos locales, 5 bancos extranjeros, 4 comisionistas de bolsa, 3 AFP, 2 gremios y 3 centros académicos, totalizando 24 respuestas. Las dos preguntas fueron: 1) ¿Qué considera usted que debería hacer el BR con su tasa repo-central en su próxima reunión?; y 2) ¿Qué cree usted que hará en esta materia el BR? Brecha política vs. técnica El diagrama de brechas técnico- políticas permite analizar las discrepancias entre lo que el mercado piensa que técnicamente debería hacer el BR y lo que políticamente puede realizar a través de su política monetaria (ver gráfico 1). Cada diferencia de 25pb entre lo que cada analista considera que debería hacer y lo que efectivamente hará constituye una brecha. La línea diagonal divide el plano de la brechapolítica del plano de la brecha técnica . Los puntos sobre la diagonal (equilibrio entre el debería y el hará) revelan un equilibrio técnico-político (ETP).

Esta encuesta de febrero revela ETPs muy amplios, pues la totalidad de los analistas recomienda y espera que el BR mantenga inalterada su tasa repo, incluyendo a: Alianza Valores, Anif, Asobancaria, Banco de Bogotá, Bancolombia, Barclays Capital, BBVA, Camacol, Cede, Citibank, Colfondos, Corficolombiana, Corredores Asociados, Correval, Credit Suisse, Davivienda, Fedesarrollo, Goldman Sachs, HSBC, ING, Interbolsa, JP Morgan, Santander y Skandia.

Así, el 100% de los encuestados espera un ETP en la reunión del próximo 26 de marzo. No se registra ninguna brecha técnica ni política.
Índice Halcones-Palomas (IHP) El IHP mide la percepción de dureza o laxitud monetaria del BR. El sondeo de febrero muestra que el sesgo a favor de las “palomas” se ha terminado (ver gráfico 2). Así, el índice ha pasado a cero desde -1 el mes pasado. Por otro lado, la percepción de que las “palomas” prevalecen al interior del BR desapareció, continuando en cero, el mismo número de unidades del sondeo pasado. De esta manera, se evidencia que el mercado no espera mayores expansiones ni contracciones de política monetaria en el corto plazo.

¿Cuál ha sido el comportamiento de las expectativas de inflación? Como ya lo hemos comentado, el argumento central para no haber reducido la tasa de referencia más allá del 3.5% obtenido en noviembre de 2009 tiene que ver con las señales de “rebrote inflacionario”.

¿De dónde provienen esas señales y cómo interpretarlas? Las expectativas de inflación suelen recogerse a través de dos mecanismos: i) mediante la Encuesta de Expectativas de Inflación (EEI) que adelanta el BR; o ii) a través del mercado de deuda pública, estimando el llamado Break-Even Inflation (BEI). En anteriores ocasiones hemos explicado que la eficacia de la EEI parece verse mitigada por su elevado componente autorregresivo (ver Informe Semanal No. 856 de noviembre de 2006). En contraste, las expectativas vía BEI (obtenidas como el diferencial entre el valor de las curvas cero cupón de los TES tasa fija y la curva UVR) tienen un mejor comportamiento.

Este diferencial permite capturar de manera más precisa las expectativas de inflación, pero ellas no siempre están libres de “ruido” (ver Informe Semanal No. 928 de mayo de 2008).
El gráfico 3 muestra cómo las expectativas han estado altamente correlacionadas con el dinamismo de la inflación a lo largo de 2009-2010. No obstante, a la altura de febrero y marzo de 2010, éstas han aumentado significativamente, llegando a niveles esperados del 3% (EEI) y el 3.6% (BEI). Esta última medición puede estar algo “contaminada” por el ruido fiscal que ha surgido por los problemas de financiamiento público.

En efecto, estos problemas fiscales incluyen: i) la declaratoria de la emergencia en la salud; ii) las dificultades para completar la venta de Isagén (con eventual presión hasta por $4 billones adicionales en colocaciones de TES, de un total de $26 billones); y iii) la imposibilidad de alcanzar superávits primarios sostenidos, lo cual continuaría presionando al alza los actuales niveles de deuda pública (del orden del 40% del PIB).

Cabe recordar que para mantener unos niveles sostenibles de deuda, Colombia debería completar superávits primarios del orden del 1% del PIB anual. Actualmente, el país está abocado a un déficit primario del 1% del PIB al cierre de 2010. Esto implica que Colombia necesita cerrar una brecha fiscal cercana al 2% del PIB, lo cual requerirá incrementar los recaudos en una suma similar, dada la inflexibilidad del gasto público.

Debido a estos factores, es probable que parte del comportamiento del BEI provenga no tanto de “rebrotes inflacionarios” resultantes de presiones de demanda, sino de la demanda de una prima para compensar el riesgo fiscal. Ahora bien, cabría analizar si algunas emisiones de TES han tenido problemas de liquidez que estén generando un “ruido financiero” o tensiones resultantes de la migración de unas emisiones hacia otras. Anif estima que la inflación cerrará cerca del 3.5% en 2010, lo cual implica un repunte de unos 150pb en el período marzo-diciembre.

Este dinamismo inflacionario estará halado principalmente por el componente de alimentos. Entre tanto, teniendo en cuenta la debilidad de la demanda agregada y la marcada apreciación cambiaria, la inflación subyacente permanecerá estable en el rango 3.0%-3.5%.
Conclusiones El sondeo de marzo revela que la totalidad de los analistas considera que la tasa de referencia de política monetaria debe permanecer y se mantendrá estable después de su próxima reunión del 26 de marzo.
Así, todos los analistas observan ETPs en el manejo de la política monetaria.

En el caso particular de Anif, consideramos que ya se ha agotado el tiempo para haber dado un estímulo adicional durante el período diciembre de 2009 – marzo de 2010 y el BR debería estar entonces dispuesto a compensar “el tiempo perdido” a través de postergar sus alzas hasta mediados del segundo semestre de este año. Más aun, teniendo en cuenta las dificultades para esterilizar totalmente las intervenciones cambiarias anunciadas para marzo-junio, consideramos que lo correcto sería mantener su tasa repo-central en un 3.5% por un buen lapso, dado que es factible que el “impulso” adicional que se estaba esperando se produzca por la vía de cantidades de dinero (y no por un menor precio).
0
COMENTE
Para comentar sobre esta noticia usted debe estar registrado.